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　　泉源：华尔街见闻

　　4月2日，当然堂大众控股有限公司（以下简称“当然堂”）在港交所更新招股书，联席保荐东说念主为华泰外洋与瑞银集团。

　　在3月29日首发苦求因满六个月转为“失效”后，当然堂马上完成财务数据更新并再行激活了上市材干。

　　透过最新更新的招股书与行业大盘的共振来看，如安在保抓主品牌上风的同期，孵化新增长点，并安妥成本阛阓的规范化条目，是其顺利闯关及改日长久发展的中枢议题。

　　01 功绩慎重过剩，结构平衡性仍待破局

　　更新后的招股书露馅，当然堂在2025年的财务推崇呈现出较强的韧性，但在营收结构、渠说念演变以及行业站位上，也折射出老牌国货转型期濒临的多维挑战。

　　当然堂集团2025年交出了一份可圈可点的得益单。

　　数据泄漏，2025年集团收入约53.18亿元，集团举座毛利率从上年的69.4%飞腾至70.6%，年内利润约3.51亿元。以2024年零卖额计，当然堂集团在中国举座化妆品阛阓中排行第十，阛阓份额0.8%，是中国第三大国货化妆品集团，阛阓份额1.7%。

　　单从营收范畴来看，当然堂的体量已达到50亿元门槛，在国货好意思妆中位列第三。

　　但放在全行业竞争相貌中考量，其位置并不相识。2024年，国货好意思妆龙头珀莱雅已冲破百亿营收大关，上好意思股份以约68亿元的营收范畴也卓绝了当然堂。

　　从营收增速来看，2022年至2024年，当然堂营收从42.92亿元增长至46.01亿元，复合增长率约3.5%，权贵逾期于同期珀莱雅和上好意思股份的增速。

　　净利润方面则呈现较大波动。

　　2022年至2024年，当然堂净利润离别为1.39亿元、3.02亿元、1.9亿元。2023年净利润同比激增117%，但2024年又下落37.1%。

　　2025年上半年净利润为1.91亿元，已超2024年全年，全年利润回升至3.51亿元，泄漏出盈利材干正在拓荒。

　　从品牌矩阵来看，招股书进一步突显了当然堂对单一品牌的重度依赖。

　　2025年，主品牌当然堂录得收入50.70亿元，占集团总营收的比例高达95.3%。尽管公司已布局了好意思素、珀芙研等遮蔽不同细分领域的子品牌，但整个占比仍是眇小。

　　在破钞者偏好快速迭代的好意思妆阛阓，熟识企业连续依靠多品牌梯队来散布风险、遮蔽全人命周期的破钞需求。当然堂亟须向成本阛阓解释，其具备将主品牌的生效教授复制到子品牌上的体系化材干。

　　在渠说念方面，当然堂还需完成传统线下上风与线上直营的平衡。

　　算作领有二十余年历史的品牌，弘大的线下经销汇注曾是当然堂崛起的护城河。但跟着破钞阵脚的窜改，线上渠说念的精良化运营成为决胜重要。

　　当然堂在招股书中暗示，公司比年来正抓续加大对电商直营及新兴酬酢电商的进入。怎么妥善处理线上价钱体系与线下经销商利益的平衡，完成从线下分销为主向全渠说念交融的稳重过渡，是其里面运营的一大考试。

　　另一个备受阛阓关心的财务特征，是当然堂在营销和研发之间的巨大进入落差。

　　凭据此前招股书露馅，当然堂的销售及营销用度占营收比例长年保抓在55%以上。如2025年上半年，该项开销达13.47亿元，占收入比重为55%。

　　与同业业比拟，当然堂的营销进入比重仍处于偏高水平。雷同在2025年上半年，珀莱雅、上海家化的销售用度率离别为49.59%、43.8%。

　　与此同期，研发进入则呈现逐年减轻的趋势。2022年至2025年上半年，当然堂累计研发开支为3.48亿元。具体来看，开云sports2022年为1.2亿元，2023年为9382万元，2024年为9121万元，本年上半年则为4238万元，研发开支占营收比例离别为2.8%、2.1%、2.0%和1.7%，研发用度率逐年递减。

　　对比而言，2025年上半年，华熙生物研发进入2.31亿元，占营收比重为10.22%；贝泰妮研发用度为1.16亿元，占营收的比重为4.91%；上好意思固然相对较低，但研发开销也跨越1亿元，占比为2.5%。

　　这种“重营销、轻研发”的时势在好意思妆行业竞争逻辑生变的配景下，正受到越来越多的谛视。

　　当破钞者对居品功效、要素科研的条目日益严苛，研发储备顺利决定了品牌的上新速率和溢价空间。在平台履行红利见顶的趋势下，高额营销进入换增长的旅途能否抓续，正在成为行业多数濒临的拷问。

　　02 新的周期，新的考试

　　当然堂的初度招股书递交是在2025年9月29日。

　　按照港交所轨则，拟上市企业在提交招股书后6个月内若未完成上市聆讯或上市历程，苦求景色将自动变更为“失效”。3月29日，恰是6个月期满之日。

　　关于此前招股书景色转为“失效”，外界一度有所忖度。

　　但从港股IPO的实操轨则来看，这更多是企业在上市鼓吹过程中的旧例节点。企业只需补充最新一期的审计论述即可再行列队。在近期的港股破钞类IPO中，因审计周期等原因导致二次递表的情况绝酌定数，这本人不代表企业基本面出现首要攻击。当然堂也很快再行提交了招股书。

　　不外，当然堂的故事也并非这样简便。阛阓多数关心的一个深层问题是：为什么当然堂未能在6个月的规依期限内完成聆讯？

　　据公开信息，在这次失效之前，当然堂已濒临来自中国证监会外洋司的严格问询。

　　监管层重心关心的问题包括公司的红筹架构合规性、股权历史沿革、Pre-IPO轮融资中不同投资方入股价钱的各别，即欧莱雅与加华成本入股价钱不同，以及家眷信赖架构等。

　　关于一家长周期运营、带有一定家眷颜色的企业而言，在登陆成本阛阓前夜，全面梳理芜乱的历史股权、厘清融资合规细节，亦然监管层保险成本阛阓透明度与投资者职权的旧例动作。

　　从宏不雅来看，当然堂的赴港上市，不仅是企业个体的成本化冲刺，更是中国好意思妆行业步入新发展周期的缩影。现时，行业正资格从营销运行向轮廓实力运行的真切转型。

　　当年十年，国货好意思妆的崛起多依赖于电商平台或短视频平台的流量红利。但跟着买量成本的高企，单纯的营销布置已难觉得继。破钞者对要素、功效的领略日益熟识，促使行业进入科技研发的比拼阶段。

　　改日，怎么进一步优化用度结构，将重营销的财务惯性实际性地向重研发歪斜，将决定其在高端化解围中的胜算。

　　从行业竞争而言，现时国内好意思妆阛阓已从增量爆发期转入存量博弈期。在此阶段，外资品牌加快下千里并加大促销力度，国货色牌之间的价钱战与心智战也愈演愈烈。

　　企业要在内卷中解围，不可仅靠单一的长板，而是要在研发储备、品牌矩阵、全渠说念运营以及供应链反应上收场万能。

　　轮廓而言，当然堂这次更新招股书，带着超50亿营收的底气，也裹带着单品牌依赖与惩处架构升级的考题。赴港上市不仅是为了拓宽融资渠说念，更是为了得到鄙人一轮行业大洗牌中所需的枪弹与平台。

　　面对进入万能赛时期的国货好意思妆下半场，成本阛阓期待看到的，是一个能在范畴之上抓续进化出新增长弧线的当然堂。

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